代写金融论文范文：投资者情绪对我国股市收益率及波动性的影响探讨

本文是一篇金融论文，本文通过Granger检验得出：投资者情绪和上证综指收益率二者相互引导，投资者者情绪的变化会对上证综指收益率产生显著影响，上证综指收益率的变动也会影响投资者情绪的变化，二者互为格兰杰因果关系。采用混频格兰杰因果检验，证明了同高频的两个指标的格兰杰因果关系的显著性要高于低频的指标对高频指标的格兰杰因果关系的显著性。

第一章 绪论

第一节 研究背景及意义

一、研究背景

股票市场是一个动态系统，它能够在一定时空，进行股票交易的核心活动，市场参与者和内外部环境之间可以在此进行资金交易和信息交换。国家政策、经济基本面等因素必然会对股票市场的波动产生一定影响，除此之外投资者情绪也是一个不可忽视的因素，股市波动会带动投资者情绪的波动，然而情绪的波动也会给股市的波动造成一定的影响。

以往研究认为该动态系统内，资金信息、政策等多种因素相互博弈从而产生均衡，因而造就了该系统不间断的运行，但是却忽视了投资者情绪因素在该不间断的运行的系统中所起的作用。近年来我国股票市场充斥着大量的投机行为，投资者的认知偏差导致了系统性投资者情绪的产生。基于有限性理论以及前景理论，一些金融机构以及股市参与者在进行决策时往往会受到一些非理性因素的影响，比如主观意识和情绪等其他因素，而表现出“短视”或者“过度自信”等一些认知偏差，又或者是理性参与者同情绪高涨或者低落的非理性投资者之间所产生同质情绪的“共鸣”，从而使得股市参与者的投融资决策也更加容易受投资者情绪的影响。由于投资者情绪是一种主观情绪，当带有这种情绪的证券市场参与者相互之间进行交易时，便会引发股票市场的波动。因此，当把股票市场看作一个生态系统时，投资者情绪则是这个生态系统中的内在动力和传导媒介。

近几年，随着行为金融学的进一步发展，越来越多的学者从投资者情绪的角度出发来研究导致股市产生大幅波动的深层原因。唐静武等（2009）采用了IPO首次发行收益率、封闭式基金折价率等指标来构建衡量投资者情绪的相关指标，并且研究得出投资者情绪的确会导致股市产生非理性波动，并且短期情绪具有一定的惯性，但从长期观察，情绪也存在一定的逆转性得结论。许承明等（2005）以封闭式基金折价率来衡量投资者情绪，其研究表明我国股市收益率的异常波动过度是投资者情绪波动的导致的一种外在风险的表现，而导致基金收益报酬过度波动的一个重要因素则是投资者情绪变动产生的风险。胡昌生等（2013）通过研究得出结论：估值期的差异也会引起投资者情绪对股市波动性影响的差异，高估值期非理性情绪占主导，低估值期情绪的影响不显著。

第二节 研究内容与技术路线

一、研究内容

（一）主要内容

本文证实了投资者情绪在收益率和波动性方面存在着溢出，并进行了相关实证分析来研究其具体影响程度。首先，通过梳理和借鉴国内外学者对投资者情绪研究的基础上，本文选取了四个代理指标可以用来度量投资者情绪，并对这四个代理变量进行了因子分析，进而构造出本文所需的投资者情绪综合指标。其次，通过采用整体与部分相结合的方式，实证检验投资者情绪对股市收益率的影响；先以上证综指收益率为代表来研究整体市场，Granger结果表明：投资者情绪与上证综指收益率存在互相引导关系；通过建立上证综指收益率与投资者情绪综合指标的回归模型并经分析得出，投资者情绪对我国整体股市收益率存在着显著的影响，且不同时期产生的影响作用是不同的；接着检验Fama-French三因子模型对我国以上证综指为代表的整体股票市场的解释力度。再次，本文参考申万风格指数分类标准进一步把整体市场划分成四种不同风格水平的市场，采用实证分析法来研究投资者情绪对四种风格股票指数收益率的影响；将市场划分为牛市和熊市来研究，当处于不同的市场环境下的投资者情绪对该市态下的股票指数收益率的影响；并检验了Fama-French三因子对不同风格股票指数收益率和牛熊市收益率的影响力度。同时，建立了GARCH模型，分别投资者情绪波动给整体市场和细分市场造成的影响，即通过实证检验了投资者情绪与上证综合指数、四种风格市场的股票指数以及与不同市态的股票波动的关系。最后，本文做了稳健性检验，研究投资者情绪对沪深300指数收益率及其波动性的影响作用，以此来保证研究的可靠性。

第二章 文献回顾与理论分析

第一节 国内外相关研究动态及文献综述

现有的有关投资者情绪与股票市场之间的研究，主要集中在如下几个方面：

一、关于投资者情绪的文献研究

（一）投资者情绪的概念及其作用机理

投资者情绪实际上是一种系统性偏差，当市场参与者对市场未来状况的判断和市场实际状况不符时，投资者情绪就产生了。投资者情绪是一个抽象十分的概念且难以度量，反映的是市场参与者的投资意愿或者是对市场的预期。每个投资者都能够真切的感受到它的存在，但是却无法给予其精确的度量。每一个个体投资者在表述这一概念时，都会根据自己的主观感受及投资状况做出不同的答复。在经济系统中，情绪作为一个不确定性因素，影响着每个投资个体对未来预期的判断，从而进一步影响投资者的投资决策，并最终显现在市场中。

其中在股市中较为常见的就是由于投资者的情绪波动导致的股价波动。通常积极乐观的投资者情绪会强化市场中的利好信息，从而弱化利空消息。此时，投资者对于股票市场的投资前景信心满满，甚至趋向于盲目乐观，因此导致股市中新增股民数量迅速增加、新增资金的规模也不断扩张，最终呈现在市场中的就是股价的持续上涨。此时，股票价格的上涨又进一步强化了股市中投资者的投资信心而且还会使得股民的投机动机增加，一连串的连锁反应持续不断地推动着市场趋于顶峰。同理，当投资者情绪处于低落悲观时，所造成的结果与上述情况恰恰相反，即强化利空，弱化利好。在这一过程中投资者情绪的变化致使市场在绝望中跌至底部。

不同学者对于投资者情绪的概念界定互不相同，Lee et al.（1990）认为投资者的非理性会导致认知上的偏差，而基于非理性的心理活动对市场的判断也存在着偏差。Barberis et al.（1998）把投资者情绪界定为一种投资观念的认知过程，由投资者通过实际的投资行为而不断形成的。国内对投资者情绪较为经典的定义是饶育蕾和刘达峰（2003）所提出的：投资者对未来市场的走势存在着一定的预期，但这种预期往往存在着一定的系统性偏差。

第二节 理论模型分析

随着信息技术的不断发展以及行为金融学的出现，学术界的学者们开始关注到了噪声交易，其中不乏有学者对噪声形成的机理进行深入分析，并在这一基础上还出现了噪音交易这一行为对噪音交易者自身以及对证券市场的影响。学者们发现证券市场中不仅存在众多的噪声和噪声交易者，而且其对证券市场及市场价格有很大影响。该发现对于传统的经济学理论--有效市场假说来说，无疑是一个巨大的打击。传统经济学理论假设金融市场中的所有交易者都是理性人，因为即使证券市场中存在着非理性人，这个时候理性人也会利用非理性人的错误行为进行套利，从而使得价格同真实价值间的差异逐步缩小甚至是消失，非理性人由于遭受损失而退出交易。Black（1986）首次提出了噪声交易理论，并明确了“噪声”这一概念，即证券市场中，证券价格和真实价值之间所存在得“偏差”。后来DeLong, Shleifer等在20世纪90年代提出了DSSW模型（噪声交易模型）并进行了一系列研究。该模型表明，金融市场上必定存在噪声交易者，而且把由非理性人造成的错误定价的“噪音”定义为投资者情绪，同时还阐述了造成股票错误定价的机理。因此本文提出假设：投资者情绪与中国股票开盘价之间存在着相互影响。

一、噪声交易成因以及类型

“噪声交易”在20世纪80年代由学者Black首次提出，他认为从本质上来讲，噪声交易使得价格与价值存在偏差。之后便引起了学术界对“噪声交易”的议论，并经行了一系列有关“噪声”的研究。目前学术界尚且认为只要造成了价格与真实价值的偏离，都称其为“噪声”。噪声交易的类型如下：

（一）基于有限理性的噪声交易

大部分传统经济理论认为：每一个交易者都是理性经济人，都是以实现自身利益最大化为目标的。但是，由于金融市场是动态的，市场中信息错综复杂、环境变幻莫测，任何参与者的认知以及计算能力都是有限的，行为人考虑到所有基本经济面的信息是完全不现实的，因此也就无法在“完全理性”的状态下去判断与选择。当市场中存在着相当程度的噪音交易者或者当交易者的决策产生系统偏差的时候，则会致使股票市场产生剧烈波动。

（二）基于信息不对称的噪声交易

EMH有效市场假说认为市场是一个完全信息的市场，也即信息是同质的，所有参与者获得信息都是相同的且对称的，任何人都不能够通过分析和利用相关信息获取额外收益。事实上，在现实生活中往往存在着信息差异，表现为信息不对称，这种信息差异主要源于市场参与者信息获取意愿以及获取信息的成本。在市场中充斥着两种交易者类型：积极投资交易者和消极投资交易者，前者一般获取信息成本较低、意愿强烈，后者则获取信息成本较高、意愿较弱。消极交易者则成为市场中充斥的噪声交易者且数量居多，对证券市场的交易产生影响。

第三章 投资者情绪综合指标的构建 ............................... 20

第一节 数据介绍 .................................... 20

一、投资者情绪代理变量的选取 ......................... 20

一、描述性统计 ...................................... 22

第四章 投资者情绪对我国股票市场的影响研究................................ 26

第一节 投资者情绪对股市收益率的影响 .................................. 26

一、投资者情绪对上证指数收益率的影响 ............................... 26

二、投资者情绪对股市收益率影响的Fama-French因子模型分析 ........... 28

第五章 研究结论与建议 ................................. 46

第一节 研究结论 .............................. 46

第二节 对策建议 ............................... 48

第四章 实证分析：投资者情绪对我国股票市场的影响

第一节 投资者情绪对股市收益率的影响

基于前一章构造的投资者情绪综合指数，本章将采用实证研究法进一步研究投资者情绪是否会对股市收益率产生一定影响以及所产生影响的程度。本文的股市收益率采用的是上证综合指数日收益率（对数收益率）。首先对上证综合指数收益率和投资者情绪综合指数进行ADF单位根检验，判断其序列是否平稳。其次对股市投资者情绪和上证指数收益率进行格兰杰因果检验，结果显示二者互为格兰杰原因。再次，本文分别建立了投资者情绪和收益率的回归模型以及加入了投资者情绪指标的Fama-French三因子的模型，研究带有投资者情绪的多因子模型是否能促进模型对股市收益率的解释力度；本文还进一步根据申万风格指数分类标准，把股票市场划分为四种不同风格类型的细分市场（分类标准参考锐思数据库）并研究投资者情绪对不同风格的股票指数收益率所产生的影响；此外本文还把市场划分为牛市和熊市来研究投资者情绪对收益率的影响。

一、 投资者情绪对上证指数收益率的影响

（一）平稳性检验

根据上述检验结果，投资者情绪综合指数的ADF值为﹣4.2543，小于其5%的临界值-2.8624且P值为0.0333<0.05,在95%的置信水平下通过了显著性检验，说明该时间序列数据平稳；同样上证综指收益率的ADF值是-50.4087，小于其5%临界值-2.8624且P值为0.0001<<0.01，因此同样拒绝原假设，该时间序列也是平稳的。

第五章 研究结论与建议

第一节 研究结论

本文首先对投资者情绪的概念做出了解释，由于投资者情绪本身的复杂性再加之我国股市当前仍处于不断完善的阶段，故提出“投资者情绪对我国股市可能存在一定程度的影响作用”，其中包括投资者情绪对股市收益率的影响作用和对股市波动的影响作用。其次，本文通过选取四个日度投资者情绪代理变量：市场换手率（TURN）、平均市盈率（APE）、融资融券比（MSR）和腾落比率（ADR），然后采用因子分析法来构造投资者情绪指数。接着本文通过整体和部分相结合，把市场分为整体宏观市场和细分微观市场并研究投资者情绪上述两种境况下对市场的影响，首先对投资者情绪和上证指数收益率进行回归来分析宏观市场，通过建立上证指数收益率和投资者情绪综合指标的回归模型；然后研究Fama-French三因子模型以及加入外生变量（IS）后的多因子模型对宏观股票市场的解释力度。接着通过采用申万风格指数的分类标准以及道氏理论中牛熊市的界定标准分别进行股票市场的划分，以此来研究投资者情绪对细化后的微观市场的股票收益率的影响。之后本文进一步研究投资者情绪对股票市场波动性的影响，建立了相应的GARCH模型，通过实证研究投资者情绪对股市波动性的影响，并进行了稳健性检验，最后得出结论与政策建议。本文主要结论如下：

1.通过梳理与投资者情绪相关的文献得到，投资者情绪“动静结合”的两层含义，其中“静”指：静态预期，即在根据自身储备知识对市场初步判断的基础之上，投资者主观持有的存在非理性偏差的预期；“动”则指：动态反馈，即投资者的投资行为最终呈现在股票市场收益率以及波动性的变化上面，而股市收益率及波动性的变化又会反馈，从而对下一期的投资者决策及行为产生影响，因此，当期的投资者情绪不仅仅包含投资者对当期市场走势的预期，同时也包含前一期的投资者预期对前一期交易所产生的影响。

2.本文通过Granger检验得出：投资者情绪和上证综指收益率二者相互引导，投资者者情绪的变化会对上证综指收益率产生显著影响，上证综指收益率的变动也会影响投资者情绪的变化，二者互为格兰杰因果关系。采用混频格兰杰因果检验，证明了同高频的两个指标的格兰杰因果关系的显著性要高于低频的指标对高频指标的格兰杰因果关系的显著性。

参考文献（略）